HeidelbergCement Aktienanalyse: Dividende in Stein gemeißelt oder bröckelt die Zukunft?

HeidelbergCement ist ein international aufgestellter Zementkonzern. Der Konzern ist vertikal integriert und kontrolliert alle relevanten Schritte in der Wertschöpfungskette. Diese fangen bei dem Abbau von Sand und Kies an und enden bei der Auslieferung des fertig gemischten Betons bei Kunden.

Außerdem bietet HeidelbergCement eine breite Produktpalette an. Denn Zement ist nicht gleich Zement. Je nach Einsatzbereich sind unterschiedliche Zementarten mit einer jeweils zugeschnittenen Zusammensetzung notwendig. Für Privatkunden steht teilweise das Design des Zements im Vordergrund. Beim Bau einer großen Brücke steht die Belastbarkeit im Vordergrund. Eine vollständige Produktübersicht findet ihr hier.

Der wohl größte Kundenstamm von HeidelbergCement ist der Staat. Infrastruktur-Projekte wie Brücken, Straßen oder Tunnel verschlingen Unmengen an Zement und anderen Baustoffen. Diese Umsätze sind besonders krisenresistent. Denn Infrastruktur-Projekte sind während Rezessionen für den Staat ein guter Weg, um die Wirtschaft anzukurbeln.

Die restlichen Umsätze sind hingegen wesentlich abhängiger von der Konjunktur. Denn der zweitgrößte Umsatzbaustein ist der Bau von Wohnungen und Immobilien. In Krisenzeiten bricht die Nachfrage für neue Häuser und Bauprojekte als Erstes ein.

Leider entstehen bei der Herstellung von Zement hohe CO2 Emissionen. Die Branche verursacht 7-8 % des globalen CO2-Ausstoßes.

CO2-Emissionen entstehen durch einen hohen Energieverbrauch bei der Herstellung von Zement und durch den Transport des Zements zu den Kunden. Glücklicherweise sind beide Probleme lösbar. Alternative Brennstoffe und nachhaltige Transportmittel können die CO2 Emissionen eindämmen. HeidelbergCement wechselt bereits von Kohle zu Gas, was die CO2 Emissionen bei der Herstellung schonmal um 40 % reduziert.

Allerdings wird Zement aus Kalksteinen hergestellt, welche CO2 binden. Bei der Erhitzung der Kalksteine wird das CO2 freigesetzt. Das Problem ist also der Baustoff selbst. Das lässt nur zwei Auswege offen.

1. Auf Zement verzichten und auf nachhaltigere Baumaterialien zurückgreifen
2. Das freigesetzte CO2 wieder einfangen und wieder unter die Erde bringen.

An Option 1 glauben die wenigsten Experten. Zwar lassen sich Häuser aus Holz bauen, aber keine Straßen und Tunnel. Bleibt also nur Option 2. Glücklicherweise gibt es dafür schon die nötigen Technologien. Durch Carbon Capture wird das CO2 abgeschieden und gespeichert. Mit dieser Technologie baut HeidelbergCement bereits die erste CO2-neutrale Produktionsstätte in Norwegen. Doch das bedeutet zusätzliche Kosten ohne große Vorteile. Hier muss also die Politik ins Spiel kommen.

HeidelbergCement baut auf CO2-Preise

Der Konzern sieht einen CO2-Preis positiv. Dieser würde die Zementherstellung teurer machen. Doch so lange davon alle Produzenten betroffen sind, bleibt die Gefahr in unseren Augen gering. Zement wird teurer werden. Doch wir glauben, dass Kunden die teureren Preise akzeptieren werden. Dazu aber mehr im nächsten Kapitel.

Gefährlich wird es nur, wenn Konkurrenten von den CO2-Preisen nicht betroffen werden. HeidelbergCement setzt sich aktiv dafür ein, dass nicht EU-Konkurrenten einen fairen Ausgleichsspreis für den Zement-Import zahlen müssen.

Allerdings ist der Import von Zement sehr teuer. Er muss lokal produziert werden und die Konkurrenz von nicht-EU Konkurrenten ist somit gering. Wir sind außerdem zuversichtlich, dass die EU die CO2-Preise fair gestalten wird.

Wie wir eben festgestellt haben, ist die Herstellung von Zement sehr energieintensiv. Ein Anstieg der Öl- und Gaspreise führt zu einem Anstieg der Produktionskosten von Zement. Hinzukommen die Verpackungs- und Transportkosten. Zement wird in Plastiksäcken transportiert, welche aus Öl hergestellt werden. Auch für den Transport brauchen die Schiffe, Lastwagen und Flugzeuge Öl. Jeder, der die Ölpreisentwicklung in letzter Zeit verfolgt hat, sollte jetzt merken, dass HeidelbergCement ein Problem hat.

HeidelbergCement stockt die Preise auf

HeidelbergCement wurde von der Kosteninflation überrascht und büßte im dritten Quartal 2021 ca. 175 Mio. Euro beim operativen Gewinn ein, die der Konzern bei gleichbleibenden Preisen und Kosten verdient hätte. Doch im vierten Quartal ging das Management auf volles Risiko und erhöhte bis Jahresende die Preise um 13 % gegenüber dem Vorjahr. Somit reduzierte das Management die Auswirkungen der höheren Kosten. Dennoch — wären die Kosten und Preise im letzten Jahr gleich geblieben, hätte HeidelbergCement vermutlich einen um 254 Mio. Euro höheren operativen Gewinn verdient. Bei einem operativen Gewinn in Höhe von insgesamt 3,9 Mrd. Euro ist der eingebüßte Gewinn allerdings nicht tragisch.

2022 sind die Energiepreise weiter gestiegen. Folglich muss HeidelbergCement die Kosten weiter anheben. Doch werden die Kunden die Preiserhöhungen akzeptieren? Entscheidend dafür ist der Kostenanteil von Zement bei den Projekten der Endkunden. Wenn Zement einen geringen Anteil der Baukosten ausmacht, werden Kunden die Preiserhöhungen eher akzeptieren.

Einer der wichtigsten Kunden von HeidelbergCement ist der Staat. Ein spannendes Beispiel ist der Bau eines Tunnels. Hier steht nicht das Design im Vordergrund, sondern die Effizienz. Also sollten die Baustoffe einen hohen Anteil an den Kosten ausmachen.

Doch tatsächlich geht schon ein gutes Drittel der Kosten nur für die Planung, Finanzierung, Versicherung und Zulassungen drauf. Nochmal 10 % der Kosten fallen für Kosten an Dritte an, beispielsweise Umleitungen von Versorgungsunternehmen oder Sanierungsarbeiten. Bleiben also 55 % der Kosten für den eigentlichen Bau.

Doch die Baukosten bestehen zu einem Großteil aus Mitarbeiter-Kosten (ca. 55 %). Die Ausrüstung und Maschinen verschlingen nochmal 20 %. Bleiben also nur 25 % an Baumaterialkosten übrig. Hiervon macht Zement ca. 20 % aus. Somit macht Zement von den gesamten Projektkosten ungefähr 3 % aus. Zwar ist dieser Anteil abhängig von Ländern, aber er bleibt niedrig.

Fazit: Sollte HeidelbergCement die Kosten weiter erhöhen, würde es nicht ins Gewicht fallen.

Glauben Insider an nachhaltige Probleme?

Zuletzt haben sich die Insiderkäufe bei HeidelbergCement vermehrt. Dieses Jahr haben insgesamt schon sechs von neun Vorstandsmitglieder kräftig nachgekauft. Das bestätigt uns in unserem Fazit. Das Management kann nicht unbedingt die Entwicklung des Aktienkurses besser vorhersehen als Investoren. Doch sie sind über die tägliche Kosten- und Preisdynamik informiert. Sollte die Lage bedrohlich sein, würden sie wohl kaum nachkaufen.

HeidelbergCement profitierte in den letzten 10 Jahren von einem wirtschaftlichen Aufschwung seit der Finanzkrise. Auch die Covid-19 Pandemie konnte diesen Trend nicht komplett ausbremsen. Trotzdem verliert HeidelbergCement drei Punkte beim Wachstum. Die operativen Gewinne blieben während der Pandemie zwar relativ stabil, doch aufgrund von Abschreibungen bei Tochtergesellschaften wurde das Unternehmen 2020 unprofitabel und verliert einen weiteren Punkt.

Somit ist HeidelbergCement kein klassisches Qualitätsunternehmen. Allerdings wurden die Schulden in den letzten 10 Jahren signifikant zurückgefahren. Außerdem hat HeidelbergCement einen starken Burggraben und arbeitet sehr rentabel. Besonders attraktiv ist die Free Cashflow-Rendite von 12,3 %. Wachstum scheint der Markt nicht mehr einzupreisen.

Um den fairen Wert einer Aktie zu ermitteln, eignet sich das DCF-Modell. Es hat eine simple Annahme: Ein Unternehmen ist so viel wert wie alle Gewinne, die die Firma in der Zukunft erwirtschaftet. Die Idee dahinter ist, wie ein Unternehmer zu denken, dem eine Firma bis in die Ewigkeit gehört. Allerdings muss man bei dem DCF-Modell immer bedenken, dass wir die Zukunftsgewinne nur abschätzen können und dass 1 Mio. US-Dollar für uns heute einen viel höheren Nutzen haben als in 10 Jahren. Deshalb wird das DCF-Modell mit einem Diskontierungsfaktor berechnet, der diese Einflüsse bereinigt.

Gemäß meiner Annahme entsteht beim DCF-Modell eine Renditeerwartung von 19 % und beim FMV-Modell von 13 % pro Jahr.

AlleAktien HeidelbergCement Aktie Aktienanalyse DCF Modell

Je niedriger der Einstiegskurs, um so höher die langfristige Renditeerwartung

#2 Zementhersteller weltweit. Der Baustoffkonzern ist vertikal integriert und übernimmt von dem Abbau der Ressourcen bis zum Transport des fertigen Endprodukts alles selbst. Vom Brücken bis zum Hausbau sind die Produkte von HeidelbergCement unersetzlich.

Die Zukunft von Zement steht in Frage. Leider verursacht die Produktion von Zement 7-8 % der weltweiten CO2-Emissionen. Alternative Treibstoffe und nachhaltige Energiequellen können nur einen Teil der Emissionen aufhalten. Durch Carbon Capture will HeidelbergCement langfristig klimaneutral werden, doch dadurch wird Zement teurer werden.

Die Kosten steigen an allen Fronten. Der Anstieg des Ölpreises bedeutet für HeidelbergCement höhere Kosten in der Herstellung, Lagerung und im Transport der Baustoffe. Zuerst hat die Gesellschaft nur zögerlich die Preise erhöht. Doch im vierten Quartal wurde das Management mutiger und konnte die Gewinneinbußen durch die höheren Kosten halbieren. Wir glauben, dass HeidelbergCement auch weiterhin die Preise erhöhen kann.

Doch der Konzern steht stabil und ist günstiger denn je. Ich halte die HeidelbergCement-Aktie mit einer Renditeerwartung von 16 % für kaufenswert. HeidelbergCement ist kein klassisches Qualitätsunternehmen und kurzfristig nicht ohne Probleme. Doch Investoren können weiterhin auf die starke Ertragskraft bauen. Zu diesen Schnäppchenpreisen bleibt HeidelbergCement für Dividendeninvestoren ein attraktives Investment.