Michael C. Jakob | Studium von Informatik und Management am KIT/ ETH Zurich/ MIT, Produktmanager Strategie und Digitalisierung bei UBS Schweiz

Gründer bei AlleAktien, Management-Berater, begeisterter Unternehmer, Software-Entwickler, und Investor in Technologie-Unternehmen. Ich helfe Unternehmen und Influencern als verlässlicher technischer Partner dabei, eigene digitale Produkte und Plattformen von 0 auf 100'000+ monatliche Nutzer zu bauen, zu skalieren, und zu verkaufen. / michael@alleaktien.de

Alibaba Aktien Analyse — Analyse von Kurs und Preis: Was für und gegen Alibaba spricht!

Analyse: Alibaba Group Holding Limited
WKN A117ME
Symbol BABA
Preis 147 USD pro Aktie
Ausstehende Aktien 2,57 Mrd.
Marktkapitalisierung 380 Mrd. USD
Nettoguthaben 12 Mrd. USD
Enterprise Value 358 Mrd. USD
Datum 03.11.2018

Zusammenfassung Alibaba Aktienanalyse

  • Über die Alibaba eCommerce Plattformen (In- und Ausland) wird mehr verkauft als bei Amazon, eBay, und Walmart zusammen
  • Alibaba expandiert in viele neue Geschäftsfelder: Retail Banking, Cloud-Dienstleistungen, Marketing, Logistik, Gesundheit, …
  • Obwohl Alibaba Marktführer im globalen Handel ist, macht internationaler Handel nur 9% des Konzernumsatzes aus
  • Mit nüchternen Annahmen erscheint Alibaba nach dem jüngsten Kursrückgang günstig bewertet
  • Mit dem Single’s Day (11. November) hat das Unternehmen einen Tag geschaffen, an dem 2x mehr als am Amazon Prime Day, Black Friday, und Cyber Monday gemeinsam verkauft wird
  • Mit dem fertigen Excel-Modell im Anhang kann jeder meine leicht verständlichen Annahmen prüfen, ändern und eine eigene Bewertung erstellen
  • Alibaba ist nur als Zertifikat an der NYSE gelistet, das ein „Recht auf eine Aktie“ verbrieft

AUFBAU DER ALIBABA ANALYSE

  1. Hintergrund zu Alibaba
  2. Geschäftsmodell von Alibaba
    1. Überblick des Konzerns
    2. 9 Kern-Geschäftsfelder im Detail
    3. Strategie und Investitionen
    4. Jack Ma und das Management
  3. Bewertung von Alibaba
    1. Alibaba im AlleAktien Qualitätsscore
    2. Bewertung nach Discounted Cash Flow (DCF)
    3. Einordnung nach Peter Lynch: Fast Grower
    4. Kürzliche Kursentwicklungen
  4. Risiken
    1. Ewigkeitsfaktor: Steht das Unternehmen in 10 Jahren besser da als heute?
    2. Politisches Risiko: China
    3. Marktrisiko: eCommerce
    4. Firmenrisiko: Listingoptionen an der NYSE
  5. Fazit
  6. (Quellen)


Mit freundlichem Gruß,

Michael Jakob

 

 

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1. Hintergrund zu Alibaba

Seit 2015 macht Alibaba mehr Plattform-Umsatz als Amazon, eBay, und Walmart kombiniert. Dabei haben in China nur 55% Zugang zum Internet (76%, 81%, 85% in je USA, Kanada, Deutschland [Statista]). Viele der bei Amazon gelisteten Produkte werden von Alibabas Alibaba.com (Großhandel Übersee), AliExpress.com (Retail Übersee), oder 1688.com (Großhandel Inland) eingekauft und dann bei Amazon weiterverkauft („Amazon Dropshipping“).

Alibaba ist aber nicht nur eCommerce, sondern auch der größte Cloud-Anbieter in China (Alibaba Cloud, #3 der Welt), mit der größten Affiliate- und Marketingagentur in China (Alimama), und hat das wertvollste Fintech der Welt im Portfolio: Ant Financial (früher hieß es Alipay), mit 150 Mrd  USD. Das Geschäftsmodell und die 9 Kernbereiche ist im nächsten Kapitel genau detailliert.

 

2. Geschäftsmodell von Alibaba

Alibaba Group Holding Limited

Alibaba Binjiang Campus in Hangzhou: Hier befindet sich Alibabas B2B Geschäftsbereich. Bildquelle: Danielinblue, designed by HASSELL („Alibaba Binjiang Park“)

Alibaba Group Holding Limited (Eigenname in Chinesisch: 阿里巴巴, Aussprache (pinyin): Ālǐbābā) ist ein in chinesisches, multinationales Konglomerat, das vor allem in den Bereichen eCommerce, Retail und Internet agiert. Nach dem enormen Erfolg im Online-Retail ist Alibaba in viele weitere Geschäftsfelder eingedrungen, unter anderem in künstliche Intelligenz, Venture Capital, Banking, Versicherungen, Medien- und Unterhaltung, Cloud-Computing (Aliyun), Personal Assistants (AliGenie), Betriebssysteme, Social Media, im Gesundheitswesen, und viele weitere.

Die Mission der Firma ist “to make it easy to do business everywhere” — es (anderen) zu vereinfachen, überall geschäftlich tätig zu sein.

Firmenstrategie

Alibabas langfristiges Ziel ist es, 2 Milliarden Endkunden und 10 Millionen profitable Geschäfte zu bedienen.
Dies will das Management mit 3 Initiativen erreichen.

1. Globalisierung Die Förderung des internationalen Handels, zwischen China und anderen Ländern in beide Richtungen, sowie unter anderen Ländern. Es soll keine Grenzen mehr beim Handel geben, Alibaba nennt es die elektronische Welthandelsplattform (EWTP, electronic world trade platform). Mit Alibaba.com und AliExpress.com sind die zwei ersten Grundsteine für internationalen Handel bereits gesetzt.

2. Expansion in ländliche Bereiche Mehr als 590 Millionen Chinesen leben nicht in Großstädten. Mit den lokalen eCommerce-Plattformen 1688.com, Tmall, und TaoBao sollen diese erreicht und Ihnen der gleichen Zugriff auf alle Güter und Dienstleistungen der Welt ermöglicht werden.

3. Big Data und Cloud Computing Durch die angebotenen Cloud-Dienste und den gesammelten Daten im eCommerce sollen die eigenen Firmen und die Firmen anderer weiter unterstützt werden. Leider ist Alibaba bei diesem Punkt etwas unkonkret und geheimhalterisch, weshalb es schwer fällt, das Potential und die Erfolgswahrscheinlichkeit abzuschätzen.

Jack Ma

Alibaba Gründer Jack Ma

Der international bekannte Unternehmer und CEO Jack Yun Ma hat Alibaba im Jahr 1999 (vor 19 Jahren) gegründet.

Alibaba ist mit einer Marktkapitalisierung von 367 Milliarden USD (Stand: 28. Oktober, 2018) eines der 10 wertvollsten Unternehmen der Welt und nach Tencent (腾讯) das wertvollste Unternehmen in China.
Jack Ma ist in ganz China beliebt und wöchentlich im chinesischen Fernsehen zu sehen: entweder als Gast in Gesprächsrunden oder als CEO in einem Werbevideo, wo er die eigenen Produkte bewirbt. Ihm wird auch die Erfindung des sogenannten “Single’s Day” gutgeschrieben: Der größte online- und offline Shoppingtag im Jahr. Der Single’s Day findet jährlich am 11/11 (11. November) statt und existiert, um sich selbst zu beschenken. Eine Idee, die aufging: Am 11. November 2017 hat Alibaba Produkte für mehr als 25 Milliarden US-Dollar verkauft. Mehr als an jedem anderen einzelnen Tag (Weihnachten und Valentinstag eingeschlossen).
Jack Ma hat im September 2018 angekündigt, dass er in den kommenden Jahren seine Position als CEO an den Nachfolger Daniel Yong Zhang übergeben wird, den er dann aber auch weiterhin mehrere Jahre unterstützen wird. Jack Ma sagt in seinem legendären 1999er Video:

„This is the reason we dare to compete with America. […] One of us can beat 10 of them.“

 

Jack Ma, Joe Tsai, und Daniel Zhang bilden das Top-Management

Das Top-Management von Alibaba: Jack Ma, Joe Tsai, und Daniel Zhang. Jack Ma und Joe Tsai sind gleichzeitig die beiden größten privaten Aktieninhaber von Alibaba. Nur die institutionellen Investoren Softbank und Yahoo! halten mehr Aktien.

Umsatzverteilung nach Bereich: 68% China eCommerce, 9% International eCommerce

Der Umsatz verteilt sich auf neun Kernbeteiligungen der Organisation und wird zum Großteil innerhalb Chinas erwirtschaftet. Nur 9,1% des Umsatzes wird 2018 durch internationalen eCommerce erwirtschaftet.

Der Großteil des Umsatzes entstammt nationalem eCommerce. Nur 9.1% entstammen aus internationalem Handel. Das setzt auch Trumps Drohung bezüglich US-Handelstarifen in Relation.

 

Die 9 Kernbeteiligungen von Alibaba umfassen Retail, Großhandel und Handels-Supportfunktionen

In diesem Abschnitt werde ich nur die 9 Kerngeschäftsfelder von Alibaba jeweils in wenigen Sätzen erklären, um einen Überblick über die Produkte zu verschaffen.

 

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Mit freundlichen Grüßen,
Jonathan Neuscheler und Michael C. Jakob
(AlleAktien Gründer)

 

Alibaba.com und 1688.com — Internationaler und lokaler Großhandel

Logo von 1688.com

Alibaba.com ist die größte B2B Online-Handelsplattform der Welt. Bei Alibaba.com wird in mehr als 240 Länder importiert und exportiert. Die Webseite 1688.com ist für den nationalen B2B Handel konzipiert. Die Zahl 1688 spricht sich in Chinesisch ähnlich wie das Wort Alibaba (1688 Aussprache: yi liu ba ba).

 

Webseite Alibaba.com

 

AliExpress.com — Internationaler Einzelhandel

Auf AliExpress können internationale Händler und Einzelpersonen kleinere Mengen von Produkten kaufen, üblicherweise zu höheren Preisen als das bei Alibaba.com und 1688.com der Fall ist. AliExpress entspricht wohl am ehesten dem westlichen eBay.

 

TaoBao.com und Tmall — Lokaler Einzelhandel

TaoBao hat einen klaren Fokus auf C2C Handel: jeder kann Produkte online kaufen und verkaufen. Ohne Gebühren und ohne Kommissionen. Alibaba verdient Geld durch Schalten von Werbung. Hier werden vor allem lokale Produkte angeboten, oft auch von geringer Qualität und mit fragwürdigem Hintergrund/ Fake Produkte.

Tmall ist jedem Chinesen bekannt als Marktplatz für hochwertige Markenprodukte. Die Produkte werden regelmäßig getestet und Fake-Produkte aussortiert. Die meisten westlichen Firmen bieten ihre Produkte hier an.

Webseite von Tmall.com – Hier verkauft Alibaba Marken- und Premiumprodukte. Viele Amerikanische und Europäische Firmen verkaufen ihre Qualitäts-Produkte hier an chinesische Kunden

 

Auf TaoBao findet man fast alles, was man in China kaufen kann. In allen Preis- und Qualitätssegmenten.

Alibaba Cloud/ Aliyun — Cloud-Dienstleistungen

Ähnlich zu Amazon Web Services (AWS) bietet Alibaba Cloud-Dienstleistungen an: Datenbanken, Speicher, Rechenleistung, Big Data-Verarbeitung für Unternehmen. Der Hauptunterschied zu AWS ist wohl das Klientel: Aliyun bedient hauptsächlich KMUs, während Amazon auf andere Großunternehmen als Kunden setzt, wie z.B. Dropbox.

 

 

Ant Financial (ehemals Alipay) — 蚂蚁金服

2014 wurde die Firma Alipay in Ant Financial umfirmiert. Ant Financial ist mit 150 Mrd USD das höchstbewertete FinTech Unternehmen der Welt. Ant Financial wird von Alibaba im online eCommerce verwendet und hat damit auf einen Schlag eine breite Nutzergruppe für sich gewonnen. Alibaba hält 33% an Ant Financial.

AliPay wurde 2004 von Alibaba gegründet, 2010 kontroversiell ausgegliedert und zu 100% verkauft. Vier Jahre später, 2014, haben AliPay und Ant Financial fusioniert. Im Januar 2018 hat sich Alibaba mit 33% wieder an Ant Financial eingekauft.

Ant Financial hat 800 Mio aktive Nutzer. Fast 5x so viele wie PayPal, halb so viele wie Mastercard (38%). Quelle: GoMedici

 

Alimama

Alimama ist ein Online-Marketing Unternehmen und eine Affiliate-Plattform. Über Alimama können Händler und Vermarkter auf Taobao Werbeflächen einkaufen.

 

 

 

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(AlleAktien Gründer)

 

 

Zeitleiste von Alibabas Beteiligungen seit der Gründung 1999

Quelle: Alibabas SEC filing, KraneShares Alibaba 101

 

Sicht auf Alibaba als Ökosystem

Im vorigen Abschnitt habe ich das Unternehmen entlang der 9 größten und profitabelsten Geschäftsbereiche analysiert. Zum Abschluss möchte ich Alibaba noch einmal als Ökosystem betrachten, wie diese 9 Kerngeschäftsbereiche untereinander und mit weiteren Minderheitsbeteiligungen zusammenspielen.

 

Quelle: Alibaba Group, 2017

 

Fun Fact: Alibabas Single Day — Jedes Jahr am 11.11.

Die vielleicht beste Erfindung seit es eCommerce gibt: Alibabas Single Day. Ein Feiertag, der 2013 von Alibaba als Pendent zum Valentinstag eingeführt wurde, um nicht seine liebsten, sondern sich selbst zu beschenken. In China ein durchschlagender Erfolg: 2017 hat Alibaba an nur einem Tag — dem 11. November — Produkte für 25 Mrd USD verkauft. Als Referenz: Amazon hat im gesamten 4. Quartal 2016 (das am besten laufende Quartal dank dem Weihnachtsgeschäft) nur 44 Mrd USD verkauft (in 91 Tagen).

Amazon Prime Day, Black Friday, und Cyber Monday zusammen erreichen gerade einmal 43 Prozent vom Single’s Day Umsatz.

 

Das Alibaba Management feiert den Alibaba Single’s Day wie jedes Jahr mit einer groß angelegten Veranstaltung, mit angeheiztem Publikum und Live Übertragung. Jeder kann mit seinem Einkauf dazu beitragen, den Verkaufsrekord des letzten Jahres zu brechen—ein Spektakel! Und Alibaba ist genau in der Mitte. Aus meiner Sicht einer der besten Marketinggags des Jahrhunderts. Quelle: https://www.alibabagroup.com/en/news/article?news=p151112

 

Quelle: oneskyapp.com, thebeijinger.com

 

Wie sieht Jack Ma Amazon?

Jack Ma sieht Amazon nicht als Konkurrent und erklärt im World Economic Forum:

Bei Alibaba geht es darum, andere Firmen erfolgreich zu machen, anderen Firmen zu helfen, das nächste Amazon zu werden. Mit unserer Plattform (Einzel- und Großhandel) und Dienstleistungen (Finanz, Cloud, Marketing, …). Ein weiterer Unterschied: Alibaba will nicht wie Amazon kapitalintensive Objekte besitzen, z.B. große Warenhäuser oder Flugzeuge (zur Auslieferung).

In wenigen Wörtern beschreibt er die Unternehmen als Ökosystem (Alibaba) und als Imperium (Amazon, en. „empire“). Das Imperium möchte die gesamte Wertschöpfungskette (supply chain) komplett besitzen und kontrollieren. Ein Ökosystem stellt die Grundlage und Anknüpfungspunkte bereit, so dass andere auf der Plattform Geschäfte machen können. Ein gutes Beispiel hierfür ist, dass Amazon bereits beginnt, gerade viele eigene Marken und Gebrauchs- und Verbrauchs-Produkte auf Amazon.com einzuführen (z.B. Amazon Basics), welche existierende Händler aus dem Geschäft drängen. Amazon kauft die Produkte bei Alibaba.com ein, genau wie viele andere Händler. Da Amazon dank den Verkaufsdaten genau weiß, was sich am besten verkauft, können sie gezielt erfolgreiche Produkte kopieren und mit einer Eigenmarke verdrängen. So etwas ginge laut Jack Ma streng gegen seine Werte und Philosophie, dass alle gemeinsam erfolgreich sein sollten.

Jeff Bezos hat sich zu diesem Kommentar oder zu Alibaba, und wo er die Unterschiede sieht, noch nicht geäußert.

 

4. Bewertung von Alibaba, Kursziel

AlleAktien Qualitätsscore: Zusammenfassung Kennzahlen Alibaba

Der AlleAktien Qualitätsscore (AAQS) greift auf Daten der letzten 10 Jahre eines Unternehmens zurück. Weil Alibaba erst seit 8 Jahren Unternehmensdaten veröffentlicht, kann daher noch kein finaler Score errechnet werden. Auf dem AlleAktien Qualitätsscore sieht man dennoch auf einem Blick die wichtigsten Kennzahlen, Umsatz- und Gewinn übersichtlich zusammengefasst. Wir haben sinnvolle Annahmen für die beiden vorhergehenden Jahre angenommen und basierend darauf den AAQS errechnet.

Alibaba erreicht 10/10 Punkte im AlleAktien Qualitätsscore—die volle Punktzahl. Achtung: In der Regel errechnen wir den AAQS auf Basis der letzten 10 Jahre, statt der letzten 8 Jahre.

 

Discounted Cash Flow (DCF) und meine Annahmen

Wie habe ich Alibaba bewertet? Ganz einfach: Ich habe mir den Umsatz und Gewinn der letzten 5 Jahre angesehen, Annahmen über zukünftige Entwicklungen der kommenden 25 Jahre getroffen und die Cashflows diskontiert zusammengerechnet.

Meine Annahmen

Basierend auf der Vergangenheit und der Zukunft, versuche ich realistische, aber eher konservative Annahmen zu treffen.

Konstante Beschreibung Meine Annahme Begründung
Revenue growth Y0 – Y5 Erwartetes Umsatzwachstum in den nächsten 5 Jahren 35% CAGR2015-2018 liegt bei 39% = jährliches Wachstum der letzten 4 Jahre
Revenue growth Y6 – Y10 Erwartetes Umsatzwachstum von Jahr 6 bis Jahr 10 15% Im „Worst Case“ bricht der Umsatz um 20 Prozentpunkte ein
Revenue growth Y11+ Erwartetes Umsatzwachstum ab Jahr 11 15% Im „Worst Case“ bricht der Umsatz um 20 Prozentpunkte ein
COGS % of revenue Cost of Goods Sold (Wareneinsatz) als Prozent des Umsatzes 45% COGS (Warenanschaffungskosten) und Vermarktung skalieren in der Regel linear mit dem Umsatz, steigen tendenziell leicht durch Marktsättigung
R&D % of revenue Forschung und Entwicklung als Prozent des Umsatzes 13% R&D skaliert idR. linear mit dem Umsatz, ggfs. statistisch leicht sinkend
SG&A %, Y0 – Y5 Selling, General & Administrative Expenses: Administrative Kosten von Jahr 1 bis 5 17% SG&A skalieren logarithmisch mit dem Umsatz, da Organisationen hierarchisch aufgestellt sind, und es pro 10 Mitarbeiter nur 1 Manager braucht
SG&A %, Y6+ Selling, General & Administrative Expenses: Administrative Kosten ab Jahr 6 14% SG&A skalieren idR linear, ggfs. leicht logarithmisch. Meine Annahme: komplett linear
A&G % of revenue Amortization and Goodwill: Abschreibungen 3% Diese Zahl wird absichtlich konstant auf 3% gehalten
Diskontierungsfaktor Diskontierung der Cashflows 14.36% WACC Konsensus von GuruFocus (17%) und FinBox.io (11.5%)
Zeithorizont Wie viele Jahre in der Zukunft werden berücksichtigt? 25 Jahre Cashflows ab 25 Jahren haben bei einem Diskontierungsfaktor > 5% einen vernachlässigbaren Einfluss

 

Ergebnis #1: 5 Jahre weiterhin gleichbleibendes Wachstum, danach stark abflachendes Wachstum

Alibaba ist um Vergleich zum heutigen Kaufpreis (147 USD) um 34% unterbewertet. Mir persönlich wäre das zu wenig, um schon zu kaufen. Obwohl ich ein Tech-Investor bin, vermeide ich unnötiges Risiko und investiere nur in Firmen, bei denen ich mich absolut sicher fühle. 34% Upside ist nicht in meiner „Margin of Safety“.

 

Ergebnis #2: Nach 5 Jahren eine leichte Abflachung auf 20% Umsatzwachstum statt auf 15%

Ich habe eine einzige Annahme verändert: Nach 5 Jahren flacht das Umsatzwachstum nicht sofort von 35% auf 15% ab, sondern nur auf 20%. Die Unterbewertung beträgt dann 106% — der Kurs sollte sich also in den kommenden Jahren verdoppeln, wenn die Annahmen richtig sind.

In diesem optimistischerem Szenario liegt der Faire Preis von Alibaba bei 303 USD — 106% über dem aktuellen Kurs, also knapp 50% unterbewertet. Das klingt sehr lukrativ.

Ich möchte euch keine klare Empfehlung geben, ob man Alibaba kaufen oder verkaufen sollte. Ich will aber, dass ihr selbst Annahmen trefft, die ihr für realistisch haltet, und darauf basierend dann selbst eine Entscheidung trefft. Meine Annahmen kennt ihr ja jetzt. Ich habe in meinem Excel Modell die Eingabefelder klar in gelb markiert.


Mein Excel-Modell könnt ihr euch hier herunterladen

 

Haftungsausschluss: Ich übernehme keine Haftung für die Korrektheit der Annahmen, Formeln, Konstanten oder der Berechnungen. Jeder ist selbst verantwortlich für seine Annahmen und seine Investmententscheidungen.

 

Alibaba ist ein Fast Grower laut Peter Lynch

Laut Peter Lynch ist Alibaba ein klarer Fast Grower, mit einem deutlichen jährlichem Gewinnwachstum von 39% seit 2015 (CAGR2015-2018). Eine Dividende wird nicht gezahlt.

 

Kürzliche Kursentwicklungen von Alibaba

Das Unternehmen hat am Freitag (2. November) einen Jahresumsatz von 55 Mrd. USD (48.7 Mrd. EUR) vermeldet, was zwischen 4 Prozent bis 6 Prozent unter den Erwartungen lag. Dies lag laut CFO Maggie Wu vor allem daran, dass sie sich entschieden haben, weniger Werbung als vorher anzuzeigen, und die steigenden Unsicherheiten bzgl. USA-Chinesischen Handelstarifen.

 

Die Nutzerzahlen sind stark wachsend: 601 Millionen aktive Nutzer, im letzten Quartal kamen 25 Millionen hinzu. Der Gewinn im eCommerce (Handelsgeschäft) konnte im Jahresvergleich um 56% gesteigert werden, die Cloud-Gewinne sogar um 90%. Der Umsatz stieg um 54% zum Vorjahresquartal. Der Kurs ist aufgrund der am Freitag (gestern) veröffentlichten Zahlen leicht um 2% zurück gegangen. Für ein volatiles Tech-Unternehmen, bei dem der massive Börsenwert vor allem durch erwartete zukünftige Gewinne/ Umsätze eingepreist ist, ist das ein überraschend geringer Kursrückgang, der in der Summe der Kursbewegungen wenig auffällt.

 

Wer shortet Alibaba?

Etwa 12 % aller Aktien im Freefloat werden als Short-Positionen gehalten (sog. „Short Float“), damit ist Alibaba eher am Ende der stark geshorteten Aktien. 12 % der ausstehenden Aktien werden genutzt, um gegen Alibaba zu wetten. Zum Vergleich liegt diese Zahl bei

Firma Short Ratio (% des Freefloats, der als Short-Position gehalten ist)
Tencent 38%
Tesla 27%
Alibaba 12%
JD.COM 6%
Amazon 2%
BAIDU 1.5%
Microsoft 0.5%
Google 0.3%

Es gibt momentan nicht zu viele Weltkonzerne, die einen großen Einfluss auf die chinesische Wirtschaft haben und gleichzeitig öffentlich handelbar sind. Durch die lebhafte VC-Szene in China erreichen ähnlich zum Silicon Valley viele Startups zwar eine Milliardenbewertung, gehen im Durchschnitt jedoch auch viel später an die Börse. Wenn man die chinesische Wirtschaft als ganzes shorten möchte, dann werden Alibaba und Tencent oft als erste Wahl herangezogen, wie so z.B. auch von James Chanos. Andere Short-Seller ziehen vor allem das Marktrisiko in Betracht: Der chinesische Markt ist seit zwei Jahrzehnten jährlich zweistellig gewachsen und erreicht demnächst eine Sättigung, das GDP-Wachstum nimmt ab.

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Jonathan Neuscheler und Michael C. Jakob
(AlleAktien Gründer)

 

5. Risiken

Im folgenden Abschnitt werde ich auf die aus meiner Sicht wichtigsten 3 Risiken eingehen, die das Unternehmen in den kommenden 10 Jahren maßgeblich beeinflussen könnten: Politisches Risiko, Marktrisiko, Firmenrisiko.

Ewigkeitsfaktor: Steht das Unternehmen in 10 Jahren besser da als jetzt?

Alibaba erwirtschaftet 80% im eCommerce (70% Inland, 10% Ausland). Ich glaube, dass der lokale Handel innerhalb Chinas in den kommenden 10 Jahren deutlich zunimmt, und ein großer Teil der restlichen 60% Chinas an das Internet angeschlossen wird (aktuell haben nur 38% Internetzugriff). Weiterhin gehe ich davon aus, dass ein mittleres Bevölkerungswachstum und ein mittleres BIP-Wachstum (3-4% p.a.) erreicht wird. Das BIP Wachstum beträgt aktuell 6%. Das Cloud-Geschäft (aktuell ~7% des Umsatzes) wächst zudem rasant, mit einem 100%-Wachstum im Jahr 2018.

Alibaba ist auch aus dem internationalen Handel nicht mehr wegzudenken. Ein Großteil der Produkte bei Amazon wird bei Alibaba eingekauft, und Alibaba liefert auch direkt zu Endkunden auf der ganzen Welt.

 

Die Regierung überwacht vor allem Abläufe, die die Stabilität oder das Parteiensystem des Landes gefährden könnten. Besonders Medien- und Internetfirmen werden genau überwacht, weil über diese schnell und breit „schädigende“ Informationen verteilt werden könnten. Seit 2016 muss bei jedem Internetunternehmen einer bestimmten Größe (so auch bei Alibaba) eine Polizeistation im Hauptquartier errichtet sein.

Politisches Risiko

Von China-Skeptikern höre ich immer wieder, wie “unsicher” und “unkapitalistisch” China sei, wo man so einfach enteignet und verhaftet werden könne. Ich glaube: so drastisch ist es nicht.
Und was mich immer wieder überrascht, es sagen zu müssen: Auch in allen anderen Ländern – inklusive Deutschland – kann man gesetzlich problemlos enteignet werden. (Art. 15 i. V. m. Art. 14 Abs. 3 Grundgesetz geregelt. Dieser besagt: „Grund und Boden, Naturschätze und Produktionsmittel können zum Zwecke der Vergesellschaftung durch ein Gesetz, das Art und Ausmaß der Entschädigung regelt, in Gemeineigentum oder in andere Formen der Gemeinwirtschaft überführt werden…“). Zuletzt 2009 wurde beispielsweise in Deutschland per Gesetz versucht, die Bank Hypo Real Estate zu verstaatlichen.

Ich habe über ein Jahr in China gelebt, dort studiert, die Hälfte meiner Freunde sind von chinesischer Herkunft und meine Lebensgefährtin ist ebenfalls aus China — diese Themen besprechen wir täglich .Ich glaube auch, dass in China schnell Entscheidungen getroffen und vehement umgesetzt werden, man aber in fast jedem Fall von der Regierung – genau wie in vielen anderen Ländern – bei einer Verstaatlichung mehr als gerecht entlohnt wird. Die Regierung hat nicht zum Ziel, sich das eigene Volk zum Feind zu machen, sondern maximalen Wohlstand für die Gesamtheit zu schaffen. Chinesen, die in Großstädten und dem Einzugsgebiet die Wohnung oder das Haus zwangsverkaufen müssen, erhalten nicht selten mehr als 1 Mio USD — die Regierung kauft es zu einem fairen Marktpreis ab. Einzige Ausnahme sind Aktionen, welche die Regierung, das Parteiensystem, und somit die Stabilität des Landes gefährden — wer so etwas tut, macht sich das Leben unglaublich schwer, wird bestraft und ist dann sicherlich vom operativen Geschäft seiner Firma abgelenkt. In Deutschland ist auch dies nicht anders, auch hier hat die Meinungs- und Parteienfreiheit grenzen. Ich kann mir nicht vorstellen, dass jemand in der Führungsriege von Alibaba sich auf so eine Diskussion einlassen würde.

Es muss ja nicht gleich eine Komplett-Enteignung sein—das war aber das politische Risiko, das ich in der Community immer wieder gehört habe. Was man jedoch nicht abstreiten kann, ist die Einflussnahme der Regierung an Alibaba. Bei Alibaba gibt es ein Komitee von Parteimitgliedern, die das operative Geschäft überwachen, sowie eine Polizeistation in Alibabas Hauptsitz. Alibaba repräsentiert China auch nach außen. Da soll alles sauber aussehen und kongruent mit dem Wertesystem der Regierung sein. Es wird aktuell diskutiert, ob die Regierung auch im Aufsichtsrat einen Sitz bekommen soll. Gerne gehe ich in einem zukünftigem Erfahrungsbericht weiter auf die Eingriffnahme und das Wertesystem der chinesischen Regierung ein — schreibt mir bitte in die Kommentare, was euch interessiert.

Welche Motivation hätte die Regierung am finanziellen Misserfolg von Alibaba? Wenn sie wollten, könnten sie viel einfacher A) Geld drucken oder B) Propaganda betreiben, z.B. durch CCTV Sender (alle Fernseh- und Radiosender), mit allen Online-Medien (YouKu, Video, Newsunternehmen), mit Tencents WeChat, mit U-Bahn- und Busstation-Durchsagen.

Die 12 Kernwerte Chinas, die im ganzen Land laut verbreitet werden: auf Postern, digitalen Werbeflächen, an Bussen, an den digitalen Wänden von Wolkenkratzern. Links oben steht in klein „Unser Wertesystem“. Bildquelle: Michael C. Jakob, Shenzhen 深圳城市

Innerhalb Chinas herrscht eine rege und lebhafte stark kapitalistisch geprägte Marktwirtschaft. Man versucht, sich gegenseitig zu helfen und Mehrwerte für andere durch harte Arbeit zu generieren. An jeder Straßenecke versucht jemand, dir seine Produkte anzubieten. Mit WeChat von Tencent oder AliPay von Alibaba ist alles mit dem Handy in wenigen Sekunden bezahlt.

Falls die Regierung vom Land der Mitte mit Alibaba agiert, würde ich sogar stark vermuten, dass Alibaba unterstützt wird. Alibaba ist einer der Antriebsmotoren, um China zum wirtschaftlich erfolgreichsten Land der Welt zu verhelfen, und um international Einfluss zu generieren. Falls es Konkurrenz gibt, dann “Konkurrenz innerhalb des Monopols”: Ein Unternehmen, viele Marken — so, dass der Anschein von Konkurrenz entsteht, aber es in Wirklichkeit ein und dieselbe Firma ist. So ist es bei China Tobacco (cn.: 中国烟草, 1000+ Zigarettenmarken), China Steel (中国钢铁), China Petroleum (中国石油天然气集团公司), China Central Television (中国中央电视台, CCTV, Fernsehprogramme CCTV1 – CCTV20), der chinesischen Bankenlandschaft (Bank of China, China Agricultural Bank, China Construction Bank, China Merchants Bank, China Communications Bank, China Transportation Bank, Industrial and Commercial Bank of China) und einigen weiteren.

 

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(AlleAktien Gründer)

 

Marktrisiko

Das für mich größte Risiko ist das Marktrisiko. Ich bin überzeugt, dass die Performance Alibabas hauptsächlich von der Performance Chinas und dem Markt, in dem Alibaba spielt, abhängt: eCommerce, Retail Finance, Cloud Business. Schwächt das Wachstum Chinas ab (Bruttoinlandsprodukt, BIP/ GDP) oder das Bevölkerungswachstum, so geht auch das Wachstum Alibabas zurück.

Alibaba versucht, sich immer neu zu erfinden und hält verschiedenste Beteiligungen an kleineren Firmen, um sich zu diversifizieren, neue Trends zu entdecken, und auf neuen Marktwellen zu reiten. So war es zum Beispiel der Fall, als Alibaba in das hochprofitable Cloud-Geschäft eingestiegen ist.

 

Chinas Bevölkerung (und Wachstum)

Mit 1,386 Milliarden Menschen ist China das bevölkerrungsreichste Land des Planeten, das Wachstum flacht aber gravierend ab. Ich vermute, dass Indiens Bevölkerung die chinesische in Anzahl bald einholen kann. Entscheidender Unterschied ist, dass der Wohlstand in Indien deutlich unter dem von China liegt (gemessen am Pro-Kopf-Einkommen und BIP), obwohl sich Indien viele Jahre vor China dem Westen geöffnet hat. Quelle: World Bank, Google Public Data

Chinas Bevölkerung mit Internetzugriff (und Wachstum)

Während in USA, Kanada, Deutschland und Schweiz bereits ~80% der Bevölkerung Internetzugriff haben, ist in China mit aktuell nur 38% noch viel Luft nach oben. Alle Industrienationen haben bereits ~80% erreicht, es erscheint also möglich. Quelle: World Bank, Google Public Data

 

Chinas Bruttoinlandsprodukt-Wachstum

 

Chinas Bruttosozialprodukt-Wachstum ist im Vergleich zu Amerika immer noch gigantisch: genau 3x so hoch. Man könnte vermuten, dass das Wachstum von 6.9% pro Jahr leicht abflacht, das Wachstum ist historisch jedoch auch hohen Schwankungen unterzogen. In den letzten 10 Jahren war der Trend definitiv nach unten gehend, und trotzdem noch weit über dem Wachstum der Industrienationen. Quelle: World Bank, Google Public Data

 

Firmenrisiko

Alibaba ist nicht als gute, alte, einfache Aktie an der New York Stock Exchange (NYSE) gelistet, sondern als ADR-Zertifikat auf eine Holding-Firma auf den Cayman Islands. Was bedeutet das für uns als Investoren? Kurz gesagt: es macht es deutlich schwieriger, die an der NYSE veröffentlichten Firmenzahlen nachzuvollziehen: sowohl für uns, als auch für die Börsenaufsicht SEC.

Was ist ein ADR Zertifikat (American Depository Receipt)?

Ein American Depository Receipt ist ein Zertifikat, welches das Recht auf eine Aktie verbrieft. Man kauft also „das Recht auf eine Aktie“ statt die Aktie selbst. Ein ADR wird immer in USD ausgelegt, deshalb kann man Alibaba Zertifikate nur in USD handeln. ADRs werden genutzt, um ausländische Firmen einfach an eine US-Börse notiert zu bekommen, und sind relativ etabliert.

Warum macht Alibaba so etwas kompliziertes? In China ist es Ausländern nicht erlaubt, Aktien von Firmen bestimmter Industrien zu halten. Internet ist eine der für Ausländer verbotenen Industrien. Hauptgrund dafür ist, dass China die landesinnere Zensur unter Kontrolle haben und auch jeden veröffentlichten Inhalt potentiell zensieren können muss. Auf eine bestimmte Art und Weise werden ausländische Investoren durch diese Regelung sogar „geschützt“. Neben Alibaba gibt es noch 11 weitere chinesische Tech-Firmen, die ebenfalls ADRs benutzen und an der NYSE gelistet sind, z.B. Baidu und JD. Die Regierung Chinas will die Kontrolle über die eigenen Firmen behalten, versteht jedoch auch, dass sie ausländisches Kapital zum Wachsen benötigen.

Alibaba ist zur Zeit einzig als ADR Zertifikat in den USA gelistet. Jack Ma hat im Januar 2018 angekündigt, die Firma möglicherweise auch in Hongkong zu listen.

 

Ist Jack Mas Nachfolger genau so erfolgreich?

Am wichtigsten ist: Jack Yun Ma wird das Unternehmen nicht schlagartig im Stich lassen. Er arbeitet seit Jahren mit seinem Freund und Partner Daniel Zhang zusammen und wird ihn in den nächsten 12 – 24 Monaten in das CEO-Amt einarbeiten. Auch danach hat Ma bereits zugesichert, stets für Rat und Hilfe bereit zu sein. Ma wird auch weiterhin im Aufsichtsrat von Alibaba bleiben und alle Aktien behalten.

Alibaba Gründer Jack Ma (links) und CEO Daniel Zhang (rechts) klatschen zur Feier des erfolgreichen Single’s Day 2015. Quelle: Reuters

 

Shareholder Struktur: Softbank, Yahoo und Jack Ma halten ~51% der Aktien

Die Japanische Investmentfirma Softbank ist mit fast 30% an Alibaba beteiligt und damit der größte Shareholder des Unternehmens. Softbank (SoftBank Group Corp. ソフトバンクグループ株式会社) ist eine der erfolgreichsten Investmentfirmen der Geschichte.

Alibaba war vielleicht Yahoo!’s beste Investition in den letzten Jahren

Softbank ist führender Investor mit einer fast 30%-Beteiligung, gefolgt von Yahoo! mit 15%, und Jack Ma (dem Gründer und CEO) mit 7%.

6. Fazit

Ob ein Unternehmen für dich persönlich kaufenswert ist, hängt von deinen Annahmen und deiner Renditeerwartung ab. Beides kannst du in meinem Excel-Modell anpassen (siehe Kapitel: Bewertung und DCF-Modell), und das Modell berechnet dir einen deinen Annahmen entsprechenden “fairen” Preis pro Aktie. Wenn der aktuelle Preis deutlich unter deinem errechneten fairen Preis liegt, könntest du kaufen.
Mit meinen optimistischen Annahmen von weiterhin starkem Wachstum in den kommenden 5 Jahren (30-40% Umsatzwachstum) und abflachendem Wachstum danach (10-20% Umsatzwachstum) könnte das Unternehmen auch 30% – 100% höher bewertet sein. 30-40% Umsatzwachstum mag zuerst viel klingen, wurde in den letzten 5 Jahren aber jedes Jahr übertroffen. Amazon, Google, Facebook, Netflix haben selbiges viele weitere Jahre erreicht — Alibaba hat durch den viel größeren und schneller wachsenden Markt eine andere Dimension. Von 2017 auf 2018 war das Umsatzwachstum 61%, bei nur leicht steigenden operativen Ausgaben (10% Steigerung).
Der Markt und das Wachstum für eCommerce und chinesische Cloud-Dienstleistungen sind da, die Frage ist nur, wie schnell und zuverlässig Alibaba skalieren kann, bevor andere lokale Konkurrenten eindringen. Direkte westliche Konkurrenten werden den Markt — zur Freude Alibabas — ja sicher nicht für sich holen können.

Welche Wachstums-Annahmen hältst du für realistisch? Lass es mich gerne in den Kommentaren wissen. Bei Fragen bin ich jederzeit für euch verfügbar.


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Mit freundlichem Gruß,
Michael Jakob

 

 

 

Quellen & Links

Beschreibung Link
Firmenübersicht zur Webseite
Alibaba F1 Filing (IPO), 2014 zum IPO-Bericht
Alibaba F20 Filing (Geschäftsberichtequivalent) zum Bericht
2018Q3 Quartalsbericht zum Bericht
Shareholder Struktur zum Bericht
Ausländische Investoren in China zum Bericht
Alibaba Ökosystem und Strategie zum Bericht
Alibabas Single Day zum Bericht

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8 Antworten

  1. Thomas Wachinger sagt:

    Vielen Dank für die hervorragende Analyse, lieber Michael . Dem gibt es kaum noch was hinzuzufügen.

  2. Stefan Stulle sagt:

    Für mich ist eher die Frau, warum Alibaba stärker als Amazon ist, aber bei weitem nicht so ambitioniert bewertet? Ist das Cloudgeschäft in den nächsten Jahren der Kurstreiber? Mir geht es weniger darum, ob die Aktie „fair“ bewertet ist, sondern um die Phantasie, was die nächsten 5-10 Jahre angeht. In dieser exzellenten Analyse von dir schimmert etwas durch, was ich als ziemlich gutes Chance-Risiko-Profil sehen würde. Ich denke mal, dass ich Alibaba noch die nächsten 15 Jahre im Profil halten werde und hoffe auf 10% pro Jahr Kurssteigerung.

  3. Stefans Stulle sagt:

    Natürlich die Frage. Blöde Autokorrektur.
    Wenn man sich ansieht, welche Projekte China in den nächsten Jahren bis Jahrzehnten vorhat (Seidenstraße, Hyperloop usw.), sehe ich eher Europa auf der Verliererseite (auch durch engstirnige Russlandfeindliche Politik und unbeweglicher Bürokratie). Auch meine Eindrücke aus Singapur stärken meine Ansicht, dass Asien in der Zukunft Taktgeber sein wird.
    Wie siehst du denn Alibaba als langfristiges Investment, abseits der Quartalsergebnisse?

    • Hallo Stefan,
      ich nehme jetzt einfach mal an, dass du mich (Jonathan) ansprechen wolltest und nicht Michael, der ja bereits in der Analyse seine Meinung geäußert hat. Grundsätzlich bin ich absolut bei dir. In den nächsten 20-30 Jahren erwarte ich die größten Wachstumsraten der Wirtschaft in Asien, Afrika und Nordamerika. Aufgrund der innovationsfreundlichen Kultur wirkt die USA weiterhin wie ein Magnet auf die besten Talente und Unternehmer der gesamten Welt. Steve Jobs hat Vorfahren aus dem Nahen Osten, Elon Musk kommt aus Südafrika usw. Aber sie bauen ihre Firmen in der USA auf. Daher hat dieses Land weiterhin äußerst positive Perspektiven. In Asien und Afrika dürfte das Wachstum zwar noch höher sein, allerdings bin ich mir unschlüssig, ob die Aktionäre davon auch profitieren können werden. Es fehlt mir die Rechtsstaatlichkeit. Ich persönlich mache mich daher lieber auf die Suche nach europäischen und amerikanischen Unternehmen, die vom Aufschwung dieser Länder profitieren können. Ein Beispiel dafür: Henkel.

      • Stefan Stulle sagt:

        Oh Pardon.
        Hallo Jonathan, verzeih mir bitte.
        Ja natürlich, die USA bleibt weiter depotbestimmend. Wenn ich mir jedoch den Zustand der EU und die katastrophale Politik dort in den letzten Jahren blicke und deren Auswirkungen in die Zukunft, sehe ich absolut schwarz. Unruhen, Wirtschaftskrisen, Staatsbankrotte, Bürgerkriege würde ich da nicht ausschließen wollen.

  4. Torsten Tiedt sagt:

    Klasse Analyse von einem „Insider“, der auch tatsächlich mal China von Innen gesehen hat. Auch die downloadbare DCF-Analyse gefällt mir sehr gut. Viel einfacher kann man das in Excel nicht verpacken. Damit kann tatsächlich jeder seine Annahmen durchspielen und bei Gefallen sogar das Unternehmen austauschen.

    Vielen Dank!

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