Jonathan Neuscheler | AlleAktien-Gründer, Value-Investor, Aktienanalyst, Betriebswirt

Mein Ziel ist es, jährlich steigende Dividendeneinnahmen zu erreichen. Dabei denke und agiere ich langfristig. Suche mir in Aktienanalysen systematisch unterbewertete Aktien mit einer hohen Renditeerwartung und gleichzeitig geringen Risiken aus. Dann bleibe ich meist viele Jahre investiert. Profitiere von der Wertsteigerung der Unternehmen. Ich schwimme gerne gegen den Strom. Schlage zu, wenn Aktien besonders preiswert sind.

Was tun bei Übernahmeangeboten?

Zusammenfassung – Was tun bei Übernahmeangeboten?

In diesem Artikel möchten wir dir erklären,

  • Warum Unternehmen übernommen werden
  • Wie eine Übernahme abläuft
  • Wann es zu einem Pflichtangebot für Minderheitsaktionäre kommt
  • Den Beherrschungs- & Gewinnabführungsvertrag einfach erklären
  • Wege aufzeigen, über die ein Unternehmen komplett von der Börse verschwinden kann

Damit du gut informiert bist, wenn eines deiner Unternehmen übernommen wird bzw. selbst eine Übernahme startet.

 

Warum werden Unternehmen übernommen?

Bei einer Unternehmensübernahme verschwindet die Aktie des übernommenen Unternehmens von der Börse. Welche Folgen das für die Aktionäre des übernommenen Unternehmens hat, zeigen wir dir in diesem Artikel auf.

Die Übernahme eines Unternehmens kann aus verschiedenen Gründen erfolgen. Hierzu zählen insbesondere strategische und finanzielle Motive.

  • Zum einen ermöglicht die Übernahme regelmäßig einen verbesserten Marktzugang und schwächt zugleich Konkurrenten. Gegenüber Lieferanten und Fremdkapitalgebern erhöht sich aufgrund der gestärkten Marktposition die Verhandlungsmacht.
  • Daneben bietet die Übernahme eines bestehenden Unternehmens den Vorteil, auf bereits bestehende Strukturen zurückzugreifen oder diese effizient in das eigene Unternehmen mit einzubinden. Auf diese Weise können Synergieeffekte optimal genutzt werden.
  • Finanzielle Motive sind vorrangig in der Entstehung von Skaleneffekten und dadurch bedingten Senkung von Kapitalkosten zu sehen.

 

Pflichten bei einer Übernahme 

Die schrittweise Übernahme eines Unternehmens erfolgt regelmäßig durch Aufkaufen von Aktien der Zielgesellschaft. Wenn Investoren bzw. andere Unternehmen dabei bestimmte Aktien-Schwellen erreichen, ergeben sich nach Deutschem Recht für sie diverse Pflichten.

  • Die niedrigste Schwelle liegt z.B. bei 3 % der Aktien. Erreicht ein Investor diese Schwelle, ist er umgehend zur Meldung und damit Information des Kapitalmarktes verpflichtet.
  • Bei Erreichen der 30 %-Schwelle muss der Investor im Regelfall (Ausnahmen bestehen unter anderem bei Sanierungsfällen) ein Pflichtangebot machen. Er muss allen anderen Aktionären ein Kaufangebot in Form einer Barzahlung für ihre Anteilsscheine unterbreiten.

Der Mindestpreis richtet sich dabei nach dem gewichteten durchschnittlichen Börsenkurs der vorangegangenen drei Monate vor Veröffentlichung der Kontrollerlangung. Da der Mindestpreis meist unterhalb des aktuellen Börsenkurses liegt, werden die Anleger nicht auf das Angebot eingehen, sofern auch nur der Mindestpreis geboten wird.

Um jedoch die schrittweise Übernahme zu erreichen, muss der Investor Aktien möglichst vieler Aktionäre erwerben, und daher ein entsprechend attraktives Angebot machen. Zudem wird das Angebot meistens an bestimmte Bedingungen, unter anderem eine Mindestannahmeschwelle, geknüpft.

 

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Mit freundlichen Grüßen,
Jonathan Neuscheler und Michael C. Jakob
(AlleAktien Gründer)

 

Der Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag

Die nächste für Anleger relevante Schwelle liegt bei 75 %. Sobald der Investor 75 % der Aktien und damit eine Drei-Viertel-Mehrheit an der zu übernehmenden Gesellschaft besitzt, kann er auf der Hauptversammlung auch Entscheidungen von besonders hoher Tragweite, wie z.B. Satzungsänderungen und Kapitalerhöhungen, treffen.

Daneben kann er einen sogenannten Beherrschungs- und Gewinnabführungsvertrag (BuG) abschließen. Das bedeutet vereinfacht, dass die Zielgesellschaft künftig alle Erträge an die beherrschende Gesellschaft abführen muss, umgekehrt aber die beherrschende Gesellschaft gegebenenfalls auch alle Verluste ausgleichen muss.

Relevant ist der BuG für die Aktionäre insbesondere wegen dem sich daraus ergebenden Barabfindungsangebot sowie der jährlichen Ausgleichszahlung.

Als Ausgleichszahlung ist den Minderheitsaktionären mindestens die jährliche Zahlung des Betrags zuzusichern, der nach der bisherigen Ertragslage der Gesellschaft und ihren künftigen Ertragsaussichten voraussichtlich als durchschnittlicher Gewinnanteil auf die einzelne Aktie entfallen würde.

Die Ausgleichszahlung wird von der übernehmenden Gesellschaft garantiert, sodass diese auch öfters als Garantiedividende bezeichnet wird. Sie ist so lange auszuzahlen, wie der BuG ungekündigt weiterläuft.

 

Drei Wege um die freien Aktionäre rauszuschmeißen

Die meisten Übernahmen erfolgen sogenannt „freundlich“: Die aktuellen Besitzer sind zufrieden mit der Übernahme und den Übernahmebedingungen des neuen Besitzers. Aber nicht immer: Oft kommt es auch zu „feindlichen“ Übernahmen, z.B. durch einen sogenannten „Squeeze-Out“.

Erster Weg: Sobald der Investor 95 % der Aktien hält, kann er die verbliebenen Aktionäre aus dem Wertpapier herausdrängen. Bei diesem sogenannten aktienrechtlichen „Squeeze-Out“ schließt der Hauptaktionär durch Zahlung einer angemessenen Abfindung alle verbliebenen Streubesitzaktionäre zwangsweise aus der Gesellschaft aus.

Hierfür ist ein Hauptversammlungsbeschluss notwendig, der jedoch aufgrund der Stimmenmehrheit des Hauptaktionärs reine Formsache darstellt. Nach dem Beschluss über den Squeeze-Out werden die Aktien aus den Depots gegen Einbuchung der Barabfindung ausgebucht. Anschließend ist das Unternehmen komplett von der Börse verschwunden.

Ein Squeeze-Out geschieht meistens zur Reduzierung von Strukturkosten (u.a. Kostenersparnis bzgl. der Berichtspflichten und der jährlichen Hauptversammlung), aber auch, um sich zukünftig nicht mehr mit den Minderheitsaktionären auseinandersetzen zu müssen (zum Beispiel um Anfechtungsklagen von Minderheitsaktionären zu verhindern).

Die Barabfindung wird zwar vom Hauptaktionär festgelegt und stützt sich regelmäßig auf ein selbst eingeholtes Gutachten, muss jedoch auch noch einmal von einem gerichtlich bestellten Prüfer für angemessen befunden werden.

Leider gab es in der jüngeren Vergangenheit nur einen einzigen Fall, bei dem der gerichtlich bestellte Prüfer die Angemessenheit nicht bestätigt hat. Dies ist wohl drauf zurückzuführen, dass viele Wirtschaftsprüfungsgesellschaften sich nicht mit der übernehmenden Gesellschaft auseinandersetzen wollen, da dieser sonst die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft von zukünftigen Aufträgen ausschließen könnte.

Generell ist die Höhe der Abfindung zumeist nicht angemessen. Daher sieht der Gesetzgeber die Möglichkeit der Einleitung eines Spruchverfahrens vor, um die Angemessenheit des Abfindungspreises vor Gericht überprüfen lassen zu können.

Die Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger (SdK) führt regelmäßig bei Squeeze-Outs Spruchverfahren durch, die in rund 70 % der Fälle zu einer gerichtlich festgelegten Nachbesserung der Barabfindung führten. Hiervon profitieren auch diejenigen Aktionäre, die sich nicht selbst am Spruchverfahren beteiligt haben.

 

Neben diesem aktienrechtlichen Squeeze-Out sieht der Gesetzgeber im Rahmen der Unternehmensübernahme auch noch den übernahmerechtlichen sowie den verschmelzungsrechtlichen Squeeze-Out vor.

 

Zweiter Weg: Der übernahmerechtliche Squeeze-Out ist in der Folge eines Übernahmeangebotes möglich, sofern der Bieter nach Ablauf der Übernahmefrist mindestens 95 % der Aktien besitzt und mindestens 90 % der freien Aktionäre das Übernahmeangebot angenommen haben. Er ist schneller, günstiger und einfacher als der aktienrechtliche Squeeze-Out, da es keiner Hauptversammlung bedarf, sondern die Übertragung per Gerichtsbeschluss durch das LG Frankfurt am Main erfolgt. Eine gerichtliche Überprüfung der Höhe erfolgt dann in der Regel nicht, da aufgrund der hohen Annahmequote davon ausgegangen wird, dass der gebotene Preis fair sei. Wenn ein Unternehmen ein besonders attraktives Übernahmeangebot macht und besonders viele Aktionäre das Übernahmeangebot annehmen, kann dieser Weg zu einer sehr schnellen und umkomplizierten Übernahme führen.

 

Dritter Weg: Der verschmelzungsrechtliche Squeeze-Out ist bereits möglich, wenn die übernehmende Gesellschaft als Hauptaktionär 90 % der Aktien besitzt und die zu übernehmende Gesellschaft anschließend mit der übernehmenden Gesellschaft verschmolzen wird. Diese Form des Squeeze-Outs ist insbesondere dann sinnvoll, wenn die übernehmende Gesellschaft zwischen 90 % und 95 % der Aktien besitzt und sich verbleibende Aktionäre eine Position über 5 % aufgebaut haben, um einen aktienrechtlichen Squeeze-Out zu blockieren bzw. sich ihre Beteiligung nicht abkaufen lassen.

 

Was bedeutet dies für Aktionäre?

In den allermeisten Fällen gilt, dass die letzte Aktie die teuerste ist. Es lohnt sich statistisch gesehen, Übernahmeangebote nicht anzunehmen und sich vom Hauptaktionär per Squeeze-out „hinausschmeißen“ zu lassen, da statistisch gesehen in der Mehrzahl der Fälle der Preis in jeder Stufe gegenüber der vorherigen Stufe steigt.

Dies ist einerseits darauf zurückzuführen, dass das Angebot an Aktien umso geringer wird, je mehr Aktien der Hauptaktionär aufgekauft hat. Andererseits werden spätestens mit dem Abschluss eines BuG-Vertrages bereits erste Einsparpotentiale und Synergieeffekte gehoben, wodurch aus das Ergebnis des zu übernehmenden Unternehmens ansteigt und somit der Wert des Unternehmens in der Regel steigt.

Daher empfiehlt es sich meistens, bis zum Squeeze-out keine Aktien aus der Hand zu geben. Ungefähr in zwei von drei Fällen werden auch die im Rahmen des Squeeze-outs gezahlten Preise noch einmal durch das Gericht nachgebessert. Dies kann besonders attraktiv sein, da einerseits die Nachbesserung bis zum Tag der Nachzahlung verzinst werden muss, und andererseits das investierte Kapital bereits frühzeitig, nämlich mit Eintragung des Squeeze-outs wieder für Investitionen zur Verfügung steht. Es gibt daher auch Fonds und Beteiligungsgesellschaften, die genau auf solche Sondersituationen abzielen. Beispielhaft seien hier nur der KR FONDS Deutsche Aktien Spezial  oder die Beteiligungsgesellschaft RM Rheiner Management AG genannt.

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Mit freundlichen Grüßen,
Jonathan Neuscheler und Michael C. Jakob
(AlleAktien Gründer)

 

Über die SdK

Dieser Artikel wurde nicht von Jonathan Neuscheler, sondern von der SdK geschrieben. Grund dafür ist, dass die SdK über jahrelange Erfahrung bei Übernahmen verfügt. Die SdK zahlt AlleAktien keinerlei Vergütung für diesen Artikel. Wir sind sehr dankbar dafür, dass die SdK uns und alle Leser an ihrer Erfahrung teilhaben lässt. Wir schätzen die Arbeit der SdK für die deutsche Aktienkultur sehr und möchten die SdK daher an dieser Stelle kurz vorstellen:

Die SdK Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger ist mit aktuell ca. 5.200 Mitgliedern eine der führenden deutschen Anlegervereinigungen. Der Schwerpunkt der Arbeit der SdK ist die Interessenvertretung ihrer Mitglieder. Hierzu zählt vor allem die Vertretung von Aktionären auf Hauptversammlungen und von Gläubigern in Sondersituationen (Sanierungen, Insolvenzverfahren). Die rund 60 Sprecher der SdK und deren drei Vorstände setzen sich mit viel ehrenamtlichem Engagement für die Verbesserung der Investitionsbedingungen und der Fortentwicklung der Aktienkultur in Deutschland ein. Mitglieder erhalten umfangreiche Informationen über Unternehmen und den Kapitalmarkt im Allgemeinen über die vereinseigene Mitgliederzeitschrift AnlegerPlus. Ferner besteht in den größeren Städten in Deutschland die Möglichkeit, an den SdK-Stammtischen teilzunehmen und sich mit anderen interessierten Investoren auszutauschen. Weitergehende Informationen zur SdK und deren Arbeit findet man auch unter www.sdk.org.

Liebe Grüße,
Jonathan Neuscheler und die SdK

 

Quellen & Links

Beschreibung Link
Website der SdK, der Schutzgemeinschaft der Kapitalanleger zur Website

 

6 Antworten

  1. Sehr gute Zusammenfassung — Danke, Jonathan! 🙂

  2. KJB sagt:

    Vielen Dank für die Info, aber irgendwie begreife ich das als Bördenneuling noch nicht ganz – ich hatte Anteile von MPX gehalten – diese sind nun nicht mehr handelbar und ich kann nichts damit machen – wie komme ich nun zu meinem Sqeeze our?!?

  3. Benjamin K. sagt:

    Vielen Dank für die Ausführungen. Aktuell bietet die Warwick Holding GmbH, welche Hauptaktionär der VTG ist, den verbliebenen Anteilseignern eine Abfindung von 53 Euro. Erhalte ich, wenn ich das Angebot ausschlage, weiterhin Dividendenzahlungen des Unternehmens wenn das Unternehmen von der Börse genommen wird?

    • Wenn es zu einem Squeeze-Out kommt, wirst du zwangsweise rausgedrängt. Dann „musst“ du das Barangebot annehmen, bzw. hast eines Tages einfach Geld statt Aktien in deinem Depot. VG, Jonathan

    • Christian Z. sagt:

      Hallo, ich habe auch VTG Anteile und möchte sie eigentlich nicht abgeben.
      Es ist für mich jetzt auch das erste mal das jemand meine Anteile haben will und den Börsenhandel beenden.

      So wie ich das verstanden habe kommt es jetzt erstmal darauf an, ob es zu einem BuG Vertrag kommt. Was der Hauptaktionär bestimmt.

      Sollte es dazu kommen scheint das gut für die Kleinaktionäre zu sein. Denn dann bekommen sie weiterhin den Gewinn ausgezahlt solange der BuG Vertrag läuft.

      Am Ende des Tages muss aber jedem minderheitsaktionär klar sein, das der Hauptaktionär die Spielregeln macht, den ihm gehört der Laden. Entweder nimmt er sich die letzten Anteile, oder er zahlt weiter den Gewinn aus. Leider weis man nicht was Morgan Stanley vor hat.

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